TM   Luglio/Agosto 2023

Questione d’interesse

Gli istituzionali stanno tornando in massa sull’obbligazionario, con però il rischio di accantonare molte cautele del passato. Come dimostra l’andamento del Bund è bene essere prudenti.

Paolo Bernardelli Eurizon

di Paolo Bernardelli

Responsabile reddito fisso e forex di Eurizon

Il ritorno d’interesse degli investitori verso le obbligazioni per effetto dell’aumento dei tassi, è evidente. Il fascino di tassi più elevati attira questi investitori, che cercano rendimenti stabili e gestione del rischio. Alcuni pensano di investire direttamente in obbligazioni, risparmiando sulle commissioni e ottenendo una performance migliore. Non è sempre così: le obbligazioni possono essere in alcune fasi più volatili delle azioni. Da fine 2021 il prezzo del Bund è arrivato a perdere oltre il 50% in 18 mesi.

A volte anche gli investitori in obbligazioni hanno incubi come gli investitori in altre classi di attività. Quindi anche gli obbligazionisti devono rimanere vigili e monitorare attentamente i movimenti dei tassi d’interesse, aggiustando i portafogli di conseguenza. Le obbligazioni offrono una diversificazione e un rischio minore, allineandosi alle loro strategie di portafoglio. Tuttavia, è fondamentale un’analisi accurata della durata dei titoli, della qualità del credito, della liquidità, delle pressioni inflazionistiche e delle mosse delle Banche Centrali.

Attuali prospettive. La vigilanza e gli aggiustamenti strategici sono fondamentali per navigare nell’obbligazionario nei prossimi mesi. Nell’attuale scenario, le posizioni nei Paesi Core possono offrire una buona opportunità d’investimento quando l’avversione al rischio sui mercati tende ad aumentare. Pur essendo meno esposti a ingenti perdite, gli investitori dovrebbero aspettarsi rendimenti totali positivi in caso di una pausa nel ciclo di rialzo della Fed nel secondo semestre ed eventuali tagli successivi.

Osservata speciale resterà l’inflazione anche nel secondo semestre. Se continuerà a rimanere elevata, con tassi e rendimenti sotto pressione, potrebbe verificarsi uno spiacevole ‘hot landing’: l’inflazione erode i rendimenti, mentre banche centrali e geopolitica guidano la volatilità del mercato. Al contrario, se gli effetti ritardati delle azioni delle banche centrali portassero a un deterioramento delle prospettive economiche, potrebbe verificarsi un ‘hard lending’, con un deterioramento della qualità del credito, un aumento dei default e un ampliamento degli spread, oltre al rischio per la stabilità finanziaria. Il rischio di credito permarrebbe e le fluttuazioni dei tassi di interesse impatterebbe sui prezzi dei titoli. Un ruolo critico l’avrebbe quindi la qualità di credito degli emittenti.

Con un’inflazione elevata ma in lento calo, le azioni delle Banche Centrali diventano cruciali, specie se chiamate a destreggiarsi tra sostenere la crescita economica e il rischio di far persistere l’inflazione.  Negli Stati Uniti il surriscaldamento del mercato del lavoro preoccupa la Fed, ma probabilmente i tassi sono già abbastanza alti, anche in considerazione dell’inasprimento del suo bilancio e dei suoi effetti sull’economia. I recenti rialzi della Fed e della Bce potrebbero essere gli ultimi di questo ciclo.

L’obbligazionario offre oggi un buon punto di ingresso, la maggior parte della curva dei rendimenti scambia infatti a livelli molto interessanti. L’effetto di trascinamento è molto forte, soprattutto sui tratti a breve.

Strategie di portafoglio. Dopo anni di rendimenti attesi bassi o negativi, si è in una fase di normalità: rendimenti reali positivi in Stati Uniti ed Eurozona. Investire in obbligazioni è tornato interessante. L’inflazione sta scendendo, i tassi sono probabilmente vicini al loro picco ciclico e presto si potrebbe avere la sorpresa di politiche monetarie più dovish. Una duration lunga offre una copertura contro i rischi economici, finanziari o geopolitici inattesi, ma comunque possibili.

L’obbligazionario offre oggi un buon punto di ingresso, la maggior parte della curva dei rendimenti scambia infatti a livelli molto interessanti. L’effetto di trascinamento è molto forte, soprattutto sui tratti a breve. Pur essendo su livelli storicamente elevati, i rendimenti obbligazionari presentano anche alti gradi di volatilità che potrebbero generare perdite in un approccio mark-to market.
Sebbene i livelli di spread delle obbligazioni periferiche europee sembrino per ora sotto controllo, non si può escludere un’impennata della volatilità. Dal punto di vista geografico, meglio gli investimenti nei Paesi core come Germania e Stati Uniti, con un approccio selettivo in termini di qualità e rating. Interessanti anche i Paesi periferici, in particolare quelli con un migliore slancio economico e con gli spread più elevati, come l’Italia.

Un ragionamento simile potrebbe essere applicato ai titoli societari, dove si vede valore nei nomi Investment Grade meno nell’High Yield, ancora prematuro a fronte dell’incertezza del mercato.

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