Mentre le aziende si adattano a tassi più elevati e l’inflazione si attenua, non si dovrebbe perdere di vista la dinamica degli utili, ora fondamentale per la crescita dei mercati. Se è vero che sia probabile che i tassi resteranno strutturalmente più alti rispetto all’ultimo decennio, è però probabile che la correlazione tra i tassi più elevati e le valutazioni non sarà così forte come viene percepita. L’azionario statunitense negli ultimi 25 anni ha conservato valutazioni tendenzialmente costanti, nonostante l’oscillazione dei tassi. Il P/E dello S&P 500 normalmente è compreso fra il 14 e il 19%, con un rendimento da dividendo di circa l’1,7-2%, come mostrano i dati questo si è verificato sia con tassi 0 sia al 4-5%. I tassi d’interesse più alti sicuramente incidono sulla domanda di consumatori e imprese, e l’aumento dei costi di finanziamento ha influito sulle stime degli utili, ciononostante è probabile i multipli azionari siano ancora in un intervallo storico normale.
Cosa alimenterà la crescita degli utili? La performance del mercato quest’anno, per quanto robusta, è stata estremamente concentrata, con un numero ristretto di titoli tecnologici a dominare la scena. Sebbene la maggior parte dei rialzi dei mercati sia riconducibile all’espansione dei multipli, la crescita degli utili sarà determinante nei prossimi mesi. In quest’ottica, le aziende si concentrano in modo particolare sulla produttività, che viene favorita da investimenti in tecnologia (come l’Ia) che possono contribuire alla riduzione dei costi, con tutti i campioni di settore che potranno cavalcarne l’onda, anziché subirne gli effetti dirompenti. Si vedono però casi in cui una percezione errata del mercato ha portato a una divergenza di valore, il che costituisce un’opportunità per gli investitori.
Questione di rendimento
Confronto tra tassi della Fed e il rendimento dello S&P500
Il mercato del lavoro è ancora sano e sta migliorando la partecipazione alla forza lavoro, che può contribuire a ridurre l’inflazione dei costi. Parimenti le catene di fornitura hanno iniziato a normalizzarsi e le imprese sono tornate a modelli di ordinazione e produzione più consueti. Questi fattori, insieme al deprezzamento dei materiali, potrebbero aiutare a ridurre il costo del venduto e incrementare i margini. Ciò potrebbe rappresentare un’opportunità, in particolare per le imprese solide che operano con un orizzonte di lungo periodo, ma hanno patito le recenti carenze di scorte.
Anche se ci attende un percorso volatile e accidentato, c’è ottimismo sulle prospettive di crescita degli utili per il resto dell’anno e per il 2024, anche ipotizzando uno scenario di espansione lenta o piatta dell’economia reale. Se alla fine la recessione arriverà, sarà una delle più attese che si siano mai viste e peraltro questo scenario potenziale è stato in parte già scontato dal mercato. I tassi ufficiali rimangono sopra la media di lungo periodo, e in caso di problemi le Banche Centrali potrebbero intervenire a supporto.
La qualità è fondamentale. Con la politica monetaria più restrittiva e una crescita reale probabilmente più lenta, a trainare la performance del mercato saranno a nostro avviso le società con vantaggi strutturali. In questo ambiente, è importante concentrarsi sulle aziende di qualità, con posizioni di capitale forti e un saldo potere di determinazione dei prezzi. Le società con una certa flessibilità nei bilanci e cashflow costanti sono avvantaggiate rispetto alle concorrenti che fanno maggiore affidamento su condizioni finanziarie più morbide. Inoltre, quelle che hanno creato valore incrementale per i loro clienti negli anni possono oggi aumentare i prezzi per coprire i costi inflazionistici e mantenere la redditività.
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