Recessione o stagnazione?

Sei mesi fa, la tensione dei mercati del lavoro e la resilienza dell’attività economica alimentavano il timore che l’inflazione potesse riaccelerare in Stati Uniti ed Europa. Avrebbe spinto le politiche monetarie in territorio ultra-restrittivo, aprendo a una profonda recessione e destabilizzato i mercati. La situazione sul fronte inflativo è nel frattempo nettamente migliorata. L’inflazione di fondo ha iniziato a defluire in Stati Uniti e Svizzera. Si è stabilizzata a livelli elevati in Eurozona e Regno Unito. 

Soprattutto, i mercati del lavoro hanno iniziato a rilassarsi, come mostrato dai dati di Stati Uniti, Germania e Regno Unito. Gli indicatori anticipatori dell’attività economica, come le curve dei tassi, le misure di fiducia di imprese e consumatori, gli aggregati monetari e di credito, preannunciano una fase di raffreddamento dell’attività economica che distenderà i mercati del lavoro, spezzerà temporaneamente il ‘pricing power’ delle imprese e permetterà quindi il completamento del processo di disinflazione. Gli utili delle imprese si muovono nell’insieme in sintonia con le variabili d’attività. Durante le recessioni, le revisioni al ribasso degli utili attesi e le sorprese negative al momento delle pubblicazioni tendono a penalizzare l’azionario. La domanda da porsi riguarda quindi le caratteristiche che avrà l’attesa fase di contrazione economica. Sarà profonda o contenuta? Breve o lunga? Il mercato finanziario sarà di nuovo destabilizzato? 

È probabile una fase di raffreddamento corta, poco profonda e non destabilizzante; per alcune ragioni. Gli anni scorsi non sono stati caratterizzati da un boom del credito, bolle o eccessi sugli attivi utilizzati quale collaterale dalle banche. Altrimenti detto, il ciclo finanziario nei Paesi avanzati è ancora lontano dal suo picco. I bilanci del settore privato, imprese non finanziarie e famiglie, non mostrano nell’insieme rapporti esagerati tra debito e mezzi propri, o tra debito e Pil. I rapporti patrimoni netti su Pil sono alti rispetto alla media storica, come pure la reddittività delle imprese.

In tali condizioni, la contrazione dell’attività generata dalle politiche monetarie non sarà sufficiente per spingere il settore privato a ridurre aggressivamente gli impieghi per proteggere la redditività, le famiglie a tagliare i consumi anticipando il calo dell’occupazione e le condizioni di finanziamento a peggiorare scontando forti aumenti del rischio di credito. La recente esperienza della pandemia ha inoltre mostrato alle imprese gli inconvenienti della riduzione dell’impiego quando la contrazione è breve. Le economie avanzate sono pure entrate in un periodo intenso in investimenti, a causa del riposizionamento delle catene logistiche e della svolta energetica. La fase di contrazione dell’attività a venire ha quindi poca probabilità di provocare le reazioni a catena tipiche delle recessioni profonde o, peggio ancora, delle crisi sistemiche.

Nei prossimi dodici mesi, gli Stati Uniti dovrebbero quindi soffrire solo di una lieve e breve contrazione e l’Europa di una continuazione della stagnazione già in corso. Non si vedranno quindi distruzioni permanenti delle capacità produttive e degli utili delle imprese, neppure un calo durevole delle prospettive di crescita. I multipli dei mercati azionari non sono quindi destinati a contrarsi. L’investitore azionario potrà contare su un rischio al ribasso limitato. Il raffreddamento contenuto delle economie sviluppate deve essere inteso come soluzione del problema inflazionistico e quale segnale della fine del periodo d’instabilità di attività e prezzi iniziato con la pandemia, ovvero il segnale del ritorno di una nuova normalità.

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